11月伊始，隨著臨汾“停產門”事件這一導火索的發酵，黑色商品展開絕地反擊，焦炭作為近期的軟柿子反彈幅度驚人，和11月中旬類似，在短期升水過后，沖高回落，期價又重歸震蕩，短期面臨方向選擇。

單 就焦炭而言，這輪深跌的導火是8月底的樂觀預期過度透支。多頭在高價格、高利潤、高升水的情形下過分樂觀，導致誤判形勢。10月開始，期貨價格發現開啟， 焦炭現貨在一個多月時間內急劇下挫，高者累跌700。現貨下跌速度和幅度超乎大多數人的預期，行情走到這里，來放下馬后炮，個人認為本輪下跌有以下幾個原 因：

一、環保限產不及預期，上下游限產超預期，形成錯配，鋼廠去庫存無法順利完成，打破了供需平衡

庫存下降不徹底，焦企付出 的代價是現貨價格下跌700，在這輪下跌中鋼廠和煤礦則坐收漁利，上下游有意也好無心也罷，實實在在的在侵蝕焦化廠利潤是真，無論是現貨還盤面，利潤由最 高的接近400到虧損僅僅用了一個月，主動去庫存進展不順利及后市悲觀，也讓鋼廠往年的冬儲未能如期而至，并且有將主動補庫時間延后或縮短的跡象。

目前焦化整體已陷入虧損，但發改委要求釋放產能保障煤炭冬季供應，未被單列的生產煉焦煤半推半就的擴大生產，致煤價下跌成了必然。煤價下跌，焦企盈利改善，煤焦企業因產業弱勢陷入惡性循環。

二、焦企信心不足

在鋼廠高利潤的情況下，焦炭價格被打壓至出現整體虧損，恐怕是鋼廠也沒有料到的。而這期間，焦企居然毫無抵抗。民企居多導致的集中度低、各自為政等凸顯了其 行業弱勢。焦企關注的多半是眼前價格和利潤，對市場、供需及在黑色產業中的定位及行業的長遠發展沒有清晰的認識。即使在價格大幅走低的情況下未見焦企有什 么實質性的改善行為，焦炭交割不像焦煤那么復雜，交割標準比較公允，完全可以有效利用期貨工具進行套保操作。漲的時候吃相難看，跌的時候哭爹喊娘，仍未從 粗放式發展過渡到期現結合，多層次經營。

所以我們會看到，焦化企業對后市普遍悲觀。而這種悲觀情緒一再反饋市場，形成惡性循環，相較于國企為主的鋼廠，焦企更應考慮利用期貨工具為經營服務。比如可以鎖定利潤或者根據自己的營銷缺口考慮買保還是買保，同時期貨對現貨的影響、行業利益等也應是評估重點。

但是從上周開始，焦企基本面發生了一些微妙的變化。主要有三點：

1、局部地區現貨開始小幅試漲。

2、鋼廠庫存近幾周第一次出現下降，且下降幅度較大。

3、開工率持續下滑，處于歷史區間下沿。

本周統計全國100家獨立焦企樣本：產能利用率71.94%，下降0.91%；日均產量34.74減0.44；焦炭庫存85.94，增0.51；煉焦煤總庫存696.35，減42.41，平均可用天數15.07天，減0.72天。

本周Mysteel統計全國110家鋼廠樣本：焦炭庫存449.25，減10.68，平均可用天數12.94天，減0.31天；煉焦煤庫存834.90，增 12.59，平均可用天數16.63天，增0.25天；噴吹煤庫存359.77，減9.13，平均可用天數13.51天，減0.34。

本周焦化廠開工率繼續下降，焦化廠庫存小幅上升，鋼廠庫存大幅下降，市場上有部分聲音認為之所以呈現焦化庫存增，鋼廠庫存降的原因是因為鋼廠在抵制采購，以消 化當前庫存為主，并無積極補庫的意愿，從歷史規律來看，當前鋼廠庫存仍處于高位，從絕對量來講，庫存壓力看起來并無太大緩解，但是從可使用天數來看，目前 焦炭可使用天數為12.5天，歷史最高值20天，最低值只有6天，這個水平馬馬虎虎能算上中等庫存水平。目前焦企庫存又重新回到六月份水平。隨著焦企主動 限產意愿加強，焦化廠庫存有望出現回落。可以觀察到6月-9月的焦化廠庫存也是伴隨著期價的大幅上漲開始逐步回落的。

上周全國 100 家獨立焦企樣 本 ： 產 能 利 用率72.86%，下降 2.62%；日均產量 35.18減 1.23萬噸。焦化廠開工率大幅下降主要是由于目前部分焦化廠出現虧損，主動限產引起。如果說之前焦企因為利潤好陽奉陰違，限產力度不及預期造成開工率數 據失真，我更愿意相信在全面虧損的情況下近幾周開工率下滑的真實性。無論從哪個維度講，焦企都無加大開工的意愿。

按照模型計算，山西地區煉 焦利潤上周大幅回落，目前虧損 20 元/噸左右；河北地區焦化整體虧損 60 元/噸。受焦炭價格大幅下降影響，焦化利潤下降幅度大，部分地區已經出現虧損狀態，與之相對應的是鋼企和煤礦利潤持續高位，這種產業鏈不同環節因為基本面 造成的利潤錯配可能短期存在，但是長期來看最終會回歸，不可能一面高利潤，一面持續虧損，鋼廠吃肉，上游一口湯都不給喝恐怕有些說不過去，從目前情況來 看，采暖季鋼企限產即將到來，鋼企利潤并未看到大幅下滑的態勢。未來極有可能的一種演變路徑就是鋼廠或者煤礦讓渡利潤給焦化廠。

目前 J1801合約又重新回到貼水狀態。貼水狀態下現貨的企穩對于期價的止跌也是一個重要支撐。J/JM 盤面比值受焦化限產不及預期的情況下高位大幅回落，目前焦企因虧損開始主動限產，焦煤需求承壓，煤礦復產產量也將逐步回升，煤價現貨價格已有松動。預期煤 焦價比低位震蕩偏強。

策略參考

需求端， 唐山鋼廠限產政策公布，鋼廠采暖季限產到來， 焦炭需求受壓。庫存方面，鋼廠庫存大幅下降，庫存消化速度超預期，焦化廠庫存持續累積， 但幅度減緩。鋼廠繼續向焦企壓價， 但打壓力度有所減弱。供應端，焦化開工率大幅下降，部分地區焦化廠因利潤出現虧損主動限產。短期看雖然焦化廠主動加大限產力度，現貨小幅試漲，焦炭期價有 望短暫企穩。J1801，J180合約小倉位試多。

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